[신종자본증권] 발행조건의 이해, 리스크 분석하기

오늘은 신종자본증권에 대해 포스팅하려고 한다.

 

#. 신종자본증권

 

조금은 특별한 금융상품인데, 흔히들 얘기하는 영구채(권)라고 보면 된다.

신종자본증권에 대해서 간단히 정의내리기 힘든 것이 바로 변태같은 특성이 있기 때문이다.

 

이런 상품이 만들어진 계기는 발행하는 기업 입장에서 형식적인 채권이지만, 실질적으로 자본성이 짙어 회계상이나 관계법령상 자본으로 인정받을 수 있기 떄문이다.

그리고 투자하는 입장에서 저금리 시대에 주식보다 비교적 안전하면서 예금금리보다 더 높은 이율을 제공하는 메리트도 있기 떄문이다.

 

수요와 공급의 쿵떡이 잘 맞았다고 볼 수 있지만, 다른 한편으로는 메이저 시장(채권, 주식)에서 정확한 해법이 보이지 않아 중간단계에서 만난 꼴이다.

 

신종자본증권의 위치

신종자본증권은 발행사에따라 일반 기업의 신종자본증권과 금융회사의 신종자본증권으로 나뉘어진다.

 

실제로 발행, 유통되는 신종자본증권은 금융회사의 것이 훨씬 많은데, 그 이유는 발행사 입장에서의 장점 중 회계상 자본으로 인정받는 것보다 법령상 자본으로 인정받는 부분이 있기 떄문이다.

 

금융회사는 일반 기업에 비해 정말 다양한 규제를 받고 주기적으로 그 이행여부를 감독받는다. 그 중 대표적인게 결국 자본대비 부채비중의 적정성이다. 

 

은행의 BIS비율, 보험사의 RBC비율, 여신전문금융회사의 레버리지배율 등이 대표적인데, 결국 이러한 조건을 맞추기위해서 유상증자라는 금융비용이 다소 비싼 주식발행보다 후순위성, 자본성 짙은 채권을 발행해 더 싼 값에 법령상 보완자본으로 인정받아 요건을 충족시킬 수 있다.

 

그리고 신종자본증권의 경우 만기가 실상 영구적이므로 투자자들은 신용리스크가 상대적으로 적은 금융회사의 것을 더 선호하기 마련이다.

 

키움증권에서 현재 매매가능한 신종자본증권, 만기가 없다.

키움증권에서 현재 매매가능한 신종자본증권의 경우 DGB금융지주와 BNK금융지주의 신종자본증권이 있다. 

 

맨 위 DGB금융지주의 신종자본증권을 예로들면 3.37% 금리로 발행이 됐는데, 러프하게 말하면 매년 3.37%의 이자를 지급한다는 말이다.

 

대부분 만기 n년에 만기시 발행사가 손들면 n년 자동으로 연장되는 조건으로 발행되어 만기도 영구적이다.

즉, 발행사가 도중에 자의적으로나 타의적으로 상환하지 않거나 망하지 않는다면 죽기전까지 연 3.37% 금리를 따박따박 먹을 수 있다는 얘기다.

 

그렇다면 신종자본증권의 리스크에는 어떤 것이 있을까?

 

키움증권의 신종자본증권 주요 리스크 도식화

 

#1. 만기가 없다

 

위에서 눈치챘겠지만, 만기가 없어 이자는 받아도 원금을 언제 되돌려 받는다는 '보장'이 없다.

매년 3.37%를 받는다면 액면으로 33년은 들고있어야 원금을 회수하고 그 이후부터 실질적인 수익이 발생한다.

(원금을 회수해야한다면 누군가에게 내 신종자본증권을 매각해야한다)

 

여기에 더해 만기가 없어 무한한 기간만큼의 기업의 신용리스크(부도확률)를 내가 부담한다.

 

같은 회사의 1년안에 망할 확률, 10년안에 망할확률, 30년안에 망할확률을 구하라면 어떤게 가장 클까?

당연히 만기가 길어질 수록 신용리스크도 그만큼 증가하기에 투자자입장에서는 금리를 더 받아야 된다.

 

DGB금융지주가 33년안에 망하면? 망해서 내 돈을 못받으면? 이자를 받았어도 내 투자 원금보다는 못받았을 것이다.

 

#2. 변제순위의 후순위성

 

말이 좀 거창하지만 자본성이 짙게 설계된 증권이기 때문에 발행사가 망했을때 회사의 청산 재산으로 선순위 채권이나 타 후순위 채권보다 상환받는 순서가 더 밑단(후순위성)이다.

 

만기가 길어 신용리스크도 부담인데, 도중에 부도가 나면 회사 청산 재산이 충분치 못하면 원금 중 일부도 건지지 못한다는 말이다.

 

#3. 금리 상승 리스크

 

투자자 입장에서 결국 신종자본증권은 이자를 받는 채권이기 때문에 항상 금리 상승 리스크에 노출되어있다.

시중 금리가 상승하면 현재의 위 3.37% 이율은 메리트를 잃게되고(채권가치의 하락) 지속 보유하면 계속 기회비용이 커져만간다.

 

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앞서말한  #1, #2, #3 리스크 모두 결국 만기가 영구적인 특성에 기인한 것으로 귀결된다.

 

만기가 한 5년, 7년, 10년이기만해도 3.37%가 좀 매력적으로 느껴질텐데....

 

이를 위해서 투자자와 발행사가 절충안을 둔 것이 바로 발행사의 조기상환권(콜옵션), 그리고 스텝업 금리 구조다.

 

#1. 조기상환권(콜옵션)

 

모든 신종자본증권이 그런것은 아니지만 일반적으로 발행사가 조기상환권을 가지고 있다. 이는 일정 요건이 충족되면 해당 채권을 만기전에 상환할 수 있다는 것이다.

 

만약, 채권자가 "만기는 영구적이지만 발행후 5년되면 상환할게"라고 법적구속력 없이 말로 현혹해서 채권을 발행하고, 실제로 5년뒤 상환하면? 그리고 이러한 레코드(신용)가 쌓이면 어떨까?

 

시장은 얘네 신종자본증권은 실상 만기가 5년이야라는 인식이 새겨질 것이다.

 

이러한 것을  '평판콜, reputation call option'이라고 하는데 믿기지 않지만 시장에서 통용되는 발행 형식이다.

 

하지만 이 역시 투자자의 의심을 지우기에는 힘이 든다.

 

실제 5년이 됐는데 시중금리가 더 높아져 발행사 입장에서 신규 발행비용이 증가해 해당 신종자본증권을 상환하지 않고 끌고간다면? 결국 투자자도 어찌할 방법이 없이 발행사가 원하는대로 끌려갈 수 밖에 없다.

 

이 같은 문제점을 헷지하기 위해 도입된 것이 바로

 

#2. 스텝업 Step-Up 금리 구조다.

 

자본성이라는 색깔을 채권에 입히기 위해 n년 뒤 조기상환해야한다는 효력있는 조건을 계약서에 담을 순 없지만,

시장 순리대로라면 발행사가 n년뒤 조기상환할 수 밖에 없이 만들 수 있다.

 

발행후 5년뒤 표면금리 3.37%를 5%, 7%, 10%로 재설정되게 만들면된다.

 

투자자는 앞서 말한 금리상승 리스크에 항상 노출이 되어있기에 n년뒤 표면금리가 계단식으로 상승하게 만들면,

 

발행사 입장에서는 조기상환하고 새로운 신종자본증권을 발행할 니즈가 생긴다. 

 

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이 같은 조건이 다 담겼다고 가정하면 실상 위 신종자본증권은 5년만기 3.37% 이율 채권이라고 볼 수 있고,

누구에게는 해당 금리가 매력적으로 다가올 수 있다. 금융회사가 5년안에 망할 확률은 지극히 적고, 현재 시중금리가 너무나도 싸기 때문이다.

 

하지만 #2. 스텝업 금리 구조는 모든 금융회사 신종자본증권에 들어가는 것이 아니다. 은행이나 은행지주회사가 발행하는 것엔 #1. 평판콜(옵션)만 붙어 있는 경우가 태반이다. 은행, 보험, 여전사 별로 적용되는 법률이 달라 보완자본으로 인정받게 하는 조건이 다르기 때문이다.

 

한번 생각해보자. 이자만 받으며 기약없이 원금회수를 기다리기 보다, 금융회사가 망하면 어차피 건질 돈도 없을 수 있는데, 차라리 금융회사 주식을 사 배당받고 자본이득을 노리는 것이 현명할 수도 있다.